דוח המדיניות המוניטרית 2016 - מחצית שניה

23/02/2017
לכל הפרסומים בנושא:
מדיניות מוניטרית ואינפלציה
תקציר
המדיניות המוניטרית: במחצית השנייה של 2016 הותירה הוועדה המוניטרית את הריבית ללא שינוי, ברמה של 0.1%, והמשיכה להעריך שהמדיניות תיוותר מרחיבה לאורך זמן. עם זאת, במהלך התקופה היא ביטאה את ההערכה שלא נדרש עוד לבחון את הצורך בכלים מוניטריים שונים. במסגרת המדיניות המוניטרית המשיך בנק ישראל לרכוש מט"ח, ובמהלך התקופה הנסקרת הוא רכש 2.6 מיליארד דולר. הוועדה העדיפה להמשיך להתערב בשוק המט"ח במקום להפחית עוד את הריבית, עקב הסיכונים הכרוכים במדיניות של ריבית שלילית. בספטמבר החליטה הוועדה כי החל מ-2017 תרד תדירותן של החלטות הריבית מ-12 בשנה ל-8.
אינפלציה בפועל והציפיות לאינפלציה: ב-12 החודשים שהסתיימו בדצמבר 2016 ירד מדד המחירים לצרכן ב-0.2%. בתקופה הנסקרת התמתנה הירידה במחירים עקב התפוגגות השפעתן הישירה של הירידות במחירי האנרגיה ושל הפחתות המחירים שהממשלה יזמה. הציפיות לאינפלציה לטווח של שנה, והציפיות לשנה בעוד שנה (הציפיות פורוורד לשנה השנייה), הוסיפו לנוע מתחת לגבול התחתון של יעד האינפלציה. הציפיות פורוורד לטווחים הבינוניים נמצאו מעל הגבול התחתון, והציפיות פורוורד לטווחים הארוכים (5—10 שנים) נותרו מעוגנות בסביבת מרכז היעד.
הפעילות הריאלית המקומית: הנתונים המעודכנים של החשבונאות הלאומית לרבעונים השני והשלישי העידו כי המשק צומח בקצב מהיר מזה שפורסם קודם לכן, וזאת בהובלת הצריכה הפרטית וההשקעות בנכסים קבועים, רכיבים שהמשיכו לקבל תמיכה מהריבית הנמוכה. לאורך התקופה הנסקרת התעדכנו נתוני הצמיחה כלפי מעלה במידה משמעותית, והאומדן השנתי הראשון של הלמ"ס הראה כי הצמיחה ב-2016 הגיעה ל-3.8%. בדיונים על הריבית לספטמבר סברו חברי הוועדה כי לאור העדכון המשמעותי באומדן לנתוני הצמיחה ברבעון הראשון, פחתו הסיכונים לצמיחה. שוק העבודה המשיך להפגין חוסן והאבטלה נותרה נמוכה, והתפתחויות אלו באו לידי ביטוי בעליות שכר ובגידול במספר המשרות הפנויות.
שער החליפין: במהלך התקופה הנסקרת התייסף שער החליפין הנומינלי האפקטיבי, בעיקר עקב הפיחות שחל בשער האירו מול השקל על רקע המשך ההרחבה המוניטרית וסביבת הצמיחה הנמוכה בגוש האירו. מנגד, הדולר שמר על ערכו מול השקל והתחזק מול רוב המטבעות בעולם. בסיכום התקופה התייסף השקל בכ-5.2% מול סל המטבעות (ממוצע יוני מול ממוצע דצמבר). הייסוף המשיך להקשות על המשך הגידול ביצוא הסחורות. לפי המודלים השונים לשער החליפין של שיווי משקל שהוצגו לוועדה המוניטרית, שער החליפין מצוי בייסוף יתר. להערכת הוועדה המוניטרית, חלק משמעותי בייסוף מקורו בהעמקת ההרחבה המוניטרית הגלובלית, ובמיוחד מדיניות הריבית השלילית ובתוכניות "ההקלה הכמותית" באירופה ויפן. הרחבה זו אילצה מספר מדינות (כגון שוודיה ושוויץ) לאמץ מדיניות דומה, ובמדינות אחרות נאלצו הבנקים המרכזיים להפחית את הרבית ולפעול בשוק המט"ח במטרה למנוע התחזקות יתר של המטבע ופגיעה ביצוא. מדיניות ההתערבות נועדה בעיקר למתן את המידה שבה ההרחבה המוניטרית החריגה בקרב שותפות הסחר של ישראל משפיעה על המשק, מבלי להידרש לאמצעים הקיצוניים שאימצו אירופה ויפן.
הכלכלה העולמית: קצב הצמיחה של הפעילות הכלכלית העולמית המשיך להיות מתון בתקופה הנסקרת, ובמקביל עודכנו כלפי מטה תחזיותיהם של גופים בין-לאומיים מובילים הן לגבי הצמיחה העולמית והן לגבי הסחר העולמי; גופים אלה גם העריכו כי הסיכונים לתחזיות נוטים כלפי מטה. השינוי בתחזיות הגופים הושפע מהתפתחויות בלתי צפויות בכלכלה העולמית: תוצאות משאל העם בבריטניה הראו כי הבריטים החליטו לפרוש מהאיחוד האירופי, ואי-הוודאות הפוליטית עלתה. ברוב התקופה נותר מחיר הנפט יציב, לאחר שבמחצית הקודמת הוא עלה בחדות, ולקראת סופה הוא עלה שוב. במקביל נרשמו עליות תשואה חדות בשוקי האג"ח העיקריים ועליות בציפיות לאינפלציה לטווחים הבינוני והארוך. המדיניות המוניטרית במרבית המשקים המרכזיים נותרה מרחיבה מאוד ובמרביתם ההרחבה התעצמה. מנגד, הבנק המרכזי בארה"ב (ה-Fed) החליט בדצמבר להעלות את הריבית ל-0.5%—0.75%. על פי ההערכה החציונית של חברי ה-Fed, קצב העלאות הריבית יהיה מעט מהיר מכפי שהעריכו קודם לכן.
שוק הדיור: מחירי הדירות הוסיפו לעלות במחצית הנסקרת. היקפי המשכנתאות החדשות ירדו מהשיא שהגיעו אליו בתחילת השנה, והיקפי העסקאות נותרו גבוהים. הריביות על המשכנתאות המשיכו לעלות והמרווח בינן לבין הריביות על אג"ח ממשלתיות הוסיף להתרחב, על רקע התגברות הסיכון בתיק האשראי לדיור של המערכת הבנקאית, העלייה בעלות המקורות שהבנקים מגייסים, והצעדים שהפיקוח על הבנקים נקט בעבר על מנת להפחית את הסיכון הנשקף ללווים ולבנקים. מלאי הדירות למכירה המשיך להתרחב במחצית הנסקרת והגיע לרמות שיא. קצב עלייתו השנתי של שכר הדירה ירד במעט לקראת סוף התקופה הנסקרת.
השווקים הפיננסיים: מדדי המניות המקומיים נותרו כמעט ללא שינוי במהלך התקופה הנסקרת (במונחי דולרים, הממוצע בדצמבר לעומת הממוצע ביוני), בדומה למדדים המובילים באירופה ובשווקים המתעוררים ובניגוד למדדים בארה"ב: מדד ה-S&P 500 המשיך במגמת העלייה שניכרה בו במחצית הקודמת. בעקומי התשואות הנומינלי והריאלי נרשמו עליות בטווחים הבינוניים והארוכים, בדומה למצב בעולם. הדבר מתיישב עם היציבות שמציגות הציפיות לאינפלציה לטווחים הבינוניים והארוכים. המרווחים בין אג"ח תאגידיות לאג"ח ממשלתיות דומות נותרו יציבים במחצית החולפת.
ההתפתחויות הפיסקליות: הגירעון המקומי המצטבר (ללא מתן אשראי נטו) הסתכם ביולי-דצמבר ב-20.7 מיליארד ש"ח, בשעה שבתקופה המקבילה אשתקד הוא הסתכם ב-18.8 מיליארד ש"ח (במחירים קבועים). הגירעון השנתי הסתכם ב-2.1% תוצר, נמוך משמעותית מהיעד (2.9%) ודומה לגירעון ב-2015. הסטייה מתחזית התקציב המקורית משקפת הכנסות גבוהות יותר – ממסים ומעודפים בפעילות המוסד לביטוח לאומי – שכן סך ההוצאות דומה לתקציב המקורי. סך גביית המסים ב-2016, בניכוי שינויי חקיקה והפרשי עיתוי בגין יבוא כלי רכב, עלה ב-5.5% יחסית לנתון המקביל אשתקד, בדומה לקצב הגידול של התוצר הנומינלי. משקל החוב הציבורי בתוצר ירד ל-61.9%.
תחזיות חטיבת המחקר: בתחזית שחטיבת המחקר גיבשה בסוף דצמבר 2016 (לפני שהלמ"ס פרסמה את האומדן השנתי) היא העריכה כי התוצר ב-2016 צמח ב-3.5% (לעומת 2.8% בתחזית הקודמת), וכי ב-2017 וב-2018 הוא צפוי לצמוח ב-3.2% וב-3.1%, בהתאמה. על פי התחזית האינפלציה צפויה להתכנס בהדרגה אל תחום היעד ברבעונים הקרובים, להסתכם ב-1% בסוף 2017, ולעלות ל-1.5% ב-2018. ריבית בנק ישראל צפויה, על פי התחזית, להיוותר ברמתה הנוכחית עד לרבעון השלישי של 2017 ולעלות ל-0.5% בסוף 2018.

לדוח המלא