יעד האינפלציה - חשיבה מחדש

29.8.07
 
בנק ישראל ערך חשיבה מחדש בעניין יעד האינפלציה
 
לקריאת המסמך כולו - לחץ כאן
 
בבנק ישראל בוצעה בחינה של נושא יעד האינפלציה. ממצאיו מובאים בפני הציבור.
סביבת האינפלציה בישראל השתנתה בעשרים השנים האחרונות – משיעורי אינפלציה של כ-20 אחוזים הגענו ליציבות מחירים, כמקובל במדינות המפותחות. זאת תוך מעבר ממדיניות מוניטרית המבוססת על שער החליפין כעוגן נומינלי למשטר של יעדי אינפלציה בסביבה של שער חליפין נייד.
משטר יעד האינפלציה הולך והופך ליותר מקובל בעולם. מספר המדינות המנהלות את מדיניותן המוניטרית במסגרת של יעד אינפלציה עלה בחמש עשרה השנים האחרונות והגיע ל-24, וארגונים בין-לאומיים כקרן המטבע מייעצים למדינות נוספות לאמץ משטר זה. על רקע ההכרה כי אינפלציה גבוהה פוגעת בצמיחה הכלכלית, וכי יציבות מחירים היא תנאי הכרחי לצמיחה מתמדת ולאבטלה נמוכה, התגבשה ההערכה כי משטר של יעד אינפלציה הוא הדרך הנכונה והמעשית להשגת מטרה זו. יעד אינפלציה אמין מאפשר עיגון של ציפיות האינפלציה לטווח הבינוני וגם לטווח הארוך, ובכך מקל על המגזר העסקי לפעול, תורם לצמיחתו ומאפשר ניהול יעיל יותר של המדיניות המוניטרית.
כעת, לאחר מספר שנים של יציבות מחירים במשטר של יעד אינפלציה, ראוי לבחון מחדש את הכללים המגדירים משטר זה בישראל. מסמך זה סוקר בקצרה את התפתחות האינפלציה ויעדי האינפלציה בישראל, ואת הניסיון שנצבר בעולם בנושא של משטר יעד אינפלציה. במסמך דיון על המסגרת האופרטיבית ליעד האינפלציה והמלצות על המסגרת הרצויה.
הניסיון בישראל ובעולם:
יעד האינפלציה הוגדר בישראל לראשונה ב-1992. במשך השנים שבהן מוגדר יעד האינפלציה העמידה בו הייתה חלקית בלבד. מאז 2003 נרשמו סטיות מיעד האינפלציה (במונחים של שיעור השינוי של המחירים ב-12 החודשים האחרונים) בכ-75% מהתקופה, כשרובן (75% מהן) כלפי מטה. שיעור הסטיות גבוה מהמקובל במדינות אחרות, והוא מוסבר בחלקו בתנודתיות הגבוהה של שער החליפין ובתמסורת המהירה ממנו למחירים.
מדינות רבות בעולם פועלות במסגרת של יעד אינפלציה כדי להגיע ליציבות מחירים או לשמור עליה. בהגדרות היעד יש אי אילו הבדלים בין המדינות - ברמה, ברוחב הטווח ובמדד המשמש כיעד. עם זאת, ברוב המדינות היעד מוגדר סביב 2 או 3 אחוזים, בטווח של 1± אחוז ובהסתכלות ל- 12 החודשים האחרונים.
ברוב המדינות היעד מוגדר לגבי מדד המחירים הכולל. חלק מהמדינות עברו במשך הזמן מיעד המתיחס למדד חלקי אל יעד המתייחס למדד הכולל. ברוב המדינות רכיב הדיור כלול במדד המחירים לצרכן.
עיקרי המסקנות:
בבנק ישראל סבורים כי יש להשאיר את הגדרת יעד האינפלציה עבור מדד המחירים לצרכן. זאת משום שמדד זה מפורסם בכל חודש (בפיגור של חצי חודש) על ידי הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה, אינו מעודכן רטרואקטיבית, מוכר לציבור ומקובל בעולם. אנו ממליצים לקבוע את היעד עבור המדד הכולל ולא עבור מדד מנוכה. צמצום התנודתיות על ידי בחירת מדד חלקי היתה עשויה לשפר את יכולתה של המדיניות המוניטרית להשיג את היעד תוך תנודתיות קטנה יותר של הריבית. אולם מבדיקות שנערכו בבנק ישראל עולה כי מדדים חלקיים, המנכים את הסעיפים התנודתיים (למשל, פירות ירקות), אינם מקטינים את התנודתיות והוצאתם יוצרת בדרך כלל הטיה יחסית למדד הכולל. שיטות סטטיסטיות שונות (כגון פילטרים) אינן רצויות משום שהן מורכבות, נתונות לשיקול דעת וקשה להסבירן לציבור; לכן הן פחות אמינות. מעבר לכל השיקולים דלעיל, כיוון שהיעד כבר הוגדר בישראל עבור המדד הכולל, ומדד זה משמש בחוזים והסכמים רבים במשק, שינויו כרוך בעלות, וכן עלול לפגוע באמינותו.  
בבנק ישראל סבורים כי יש להשאיר את אמצע טווח היעד ברמה של 2 אחוזים. רוב המדינות עם יעד אינפלציה קבעו יעד חיובי קטן, 2 עד 3 אחוזים - בין השאר כדי להימנע מהבעייתיות הכרוכה באפס אינפלציה.  
בבנק ישראל סבורים שרוחב תחום היעד יישאר 2 אחוזים, כמו במדינות רבות אחרות, וכפי שמוגדר כיום. משמע, שטווח היעד יישאר 3-1 אחוזים. בחירת טווח, להבדיל מיעד נקודתי, מדגישה שלא ניתן להשיג שיעור אינפלציה כלשהו במדויק. ככל שהרצועה רחבה יותר, קל יותר להשיג שיעור אינפלציה בתחומה, ומתאפשרת גמישות רבה יותר בניהול המדיניות המוניטרית, ובפרט העצמת ההתייחסות ליעדי המשנה של המדיניות. לעומת זאת, רצועה רחבה פוגעת באמינותו של היעד כמגדיר יציבות. הבנק, במדיניות יעד האינפלציה שלו נהנה מאמינות וצמצום טווח היעד יפגע בגמישות ללא שיפור משמעותי באמינות. אמנם התנודתיות בשיעורי השינוי של המחירים בישראל גבוהה יחסית, ולכן צפויה חריגה מהיעד בחלק מהזמן – אך הרחבתה של הרצועה עלולה להתפרש כנסיגה מהמחויבות ליציבות מחירים.  
בבנק ישראל סבורים שיש להתייחס ליעד האינפלציה כיעד יציבות מחירים בכל נקודת זמן, כמו היום. העמידה ביעד תבחן ברציפות, כלומר בכל חודש, עבור שיעור שינוי המחירים ב-12 החודשים האחרונים.  
בבנק ישראל סבורים שחשוב שתישאר בידו גמישות לגבי קצב ההתכנסות אל היעד: זאת אומרת שבמקרים של זעזועים אשר יביאו לסטיות של האינפלציה מהיעד, ההתכנסות בחזרה אל היעד תהיה הדרגתית ולא תדרש הפעלה של מדיניות מוניטרית חריפה לתיקון מהיר של הסטיות1. ידוע כי מנגנוני התמסורת מהמדיניות המוניטרית לשיעור האינפלציה אינם מיידים, אלא מתפרשים על פני תקופה, שיכולה להימשך עד שנתיים ואף יותר. אמנם, מדי פעם ופעם מתרחשים זעזועים המשפיעים על שיעור האינפלציה בטווח הקצר, אך תגובה עליהם על ידי שינויים חדים בריבית עלולה לפגוע ביציבות השווקים הפיננסיים ובצמיחת המשק; לפיכך ראוי לאפשר פרק זמן של שנה עד שנתיים, ובמידת הצורך אף יותר, עד לחזרה אל תחום יעד האינפלציה במקרה של סטייה ממנו בגלל זעזוע כלשהו.  
כדי לאפשר מעקב רצוף אחר העמידה ביעד, יפרסם בנק ישראל, החל משנת 2008, אחת לרביע דוח אינפלציה, אשר בו הוא ידווח על העמידה ביעד האינפלציה והסטיות ממנו. אם שיעור האינפלציה סטה מתחום היעד במשך שישה חודשים רצופים יכלול הדוח ניתוח של הסיבות לסטייה, תיאור של המדיניות הננקטת לשם החזרת שיעור האינפלציה אל תחום היעד והערכה של משך הזמן הנדרש לכך2. שלוש פעמים בשנה (באפריל, יולי ואוקטובר) הדיווח ייעשה במסגרת דוח תמציתי שידווח על ההתפתחויות באינפלציה, העמידה ביעד והתוואי הצפוי של האינפלציה. לאחר סיום השנה (בינואר) דוח האינפלציה יהיה רחב יותר, ויכלול, בנוסף, ניתוח של האינפלציה, המדיניות המוניטרית, דיון בתנאי הרקע ובפרט הסביבה המקרו-כלכלית.  
 
בחלק קטן מהמדינות שאימצו יעד אינפלציה מקובל לבחון את העמידה ביעד בטווח הבינוני (שנתיים-שלוש), כדי להימנע מתנודות חזקות בריבית בתגובה על זעזועים קצרי טווח. 1
במספר מדינות קטן (ביניהן אנגליה ואיסלנד) הדיווח על סטיה נעשה באמצעות מכתב פתוח לממשלה. בשאר המדינות הדיווח נעשה במסגרת הדוחות השוטפים (ניו-זילנד, קנדה, שוודיה) או שלא קיימים כללים מוגדרים לדיווח על סטייה מהיעד (ביניהן אוסטרליה, צ'כיה ונרווגיה). 2