השקעת יתרות מטבע החוץ

תקציר:

הרמה הממוצעת של יתרות מטבע החוץ של בנק ישראל בשנת 2004 הייתה כ-­26 מיליארדי דולרים. היתרות מנוהלות לפי הוראות חוק בנק ישראל התשי"ד­1954 והפרשנות המשפטית שהתווספה לחוק במשך השנים, ועל פי מסגרת של כללים המבטאים את מאפייניו של הבנק ומשקפים את התפקידים שהיתרות ממלאות. בהתאם לכך, היתרות מושקעות באיגרות חוב נקובות במטבע חוץ של ממשלות זרות או בערבות מלאה שלהן, ובפיקדונות מטבע חוץ בבנקים זרים מחוץ לישראל. במסגרת ניהול היתרות הבנק רשאי לעשות עסקאות עם בנקים מחוץ לישראל ועם סוחרים שהם בנקים להשקעות ולהשתמש בנכסים נגזרים, כגון חוזים עתידיים, בתנאי שנכס הבסיס שלהם הוא נכס שהבנק מוסמך להחזיק. הבנק גם רשאי לבצע עסקאות במטבע חוץ עם מספר מצומצם של גורמים מקומיים¬ כגון הממשלה והתאגידים הבנקאיים.
תפקידיהן של יתרות מטבע החוץ השתנו במשך השנים, בהתאם לשינויים בסביבה המקרו­כלכלית, לרבות במדיניות המוניטרית ובמדיניות שער החליפין. כיום הם משני סוגים: (1) שימושים אפשריים ביתרות, דהיינו האפשרות למכור אותן “תמורת שקלים” או להלוות אותן; השימוש העיקרי הוא מכירת מטבע חוץ לממשלה לצורך שירות חובותיה.(2) תועלות למשק, הנובעות מעצם העובדה שיש למדינת ישראל יתרות מטבע חוץ בהיקף מסוים. התועלות העיקריות הן הקטנת ההסתברות למשבר בשוק מטבע החוץ בישראל ושיפור מעמדה בסביבה הפיננסית הבין­לאומית. תפקידי היתרות משמשים בסיס הן לקביעת רמתן הרצויה והן להגדרת מדיניות ההשקעה שלפיה מנוהל תיק היתרות.

ניהול תיק היתרות בהתאם למדיניות ההשקעה הנגזרת מתפקידיהן של היתרות מעוגן בניהול התיק לעומת סמן ­ תיק וירטואלי בר­השקעה, הבנוי מנכסים שונים על פי כללים שקובעים את ההרכב המטבעי שלו, את האריכות שלו בכל מטבע, את סוגי הנכסים הכלולים בו ואת פיזור הנכסים האלה על פני עקום התשואה.  ניהולו של תיק היתרות לעומת סמן ממלא שלושה תפקידים: הסמן משמש "תיק חסר סיכון"; תשואת הסמן מספקת קנה מידה להערכת התשואה המתקבלת מהשקעת היתרות; המגבלות על הסטיות המותרות מהסמן מגדירות את דרגות החופש לניהול פעיל של תיק היתרות¬ הנוגעות בעיקר לסיכון המטבעי ולאותו חלק של סיכון הריבית הנמדד על ידי אריכות.

תשואת ההחזקה של היתרות במונחי נומרר הסתכמה בשנת 2004 ב-1.7% לעומת 2.2% אשתקד. תשואה זו משקפת את התנהלותן של התשואות­לפדיון ברמות נמוכות לאורך השנה הנסקרת בשוקי ההון שהיתרות מושקעות בהם וכן הפסדי הון כתוצאה מעליות של רמת התשואות­לפדיון במהלך השנה. תשואת ההחזקה במונחי שקלים הסתכמה השנה ב­1/8% לאחר תשואה שלילית של 1.3% בשנת 2003, ושיקפה את השפעת היחלשות השקל לעומת המטבעות הלא­דולריים שהיתרות מושקעות בהם, אשר התקזזה בקירוב על ידי התחזקותו לעומת הדולר.

השנה תשואת ההחזקה של היתרות הייתה גבוהה ב­3 נקודות בסיס מתשואת הסמן, פער המבטא, כאמור, את תרומת הניהול של התיק. התשואה של היתרות מושפעת במידה רבה מהרכב הסמן של התיק, וזאת מפני ההיקף הקטן­יחסית של הסיכון המנוהל בתיק, סיכון הנובע מן הסטיות מהסמן. מאמץ ניכר מושקע בשנים האחרונות בהחלטות על הקצאת הנכסים בתיק בהרכב שונה מזה של הסמן ובהחלטות על בחירת נכסים שאינם בסמן לתיק היתרות. לעומת זאת פחת בשנים האחרונות היקף הפוזיציות בתחום ניהול האריכות והניהול המטבעי, בהתאם למדיניות של הקטנת החשיפה בתחומים אלו.
התרומה של ההחלטות בתחום בחירת הנכסים, שהוא מרכיבי פער התשואה לעומת הסמן, הסתכמה השנה ב­9 נקודות בסיס. עיקר התרומה נבע מהשקעה באיגרות חוב מסוג Eurobonds  (כ-6 נקודות בסיס) ובאיגרות חוב מגובות במשכנתאות מסוג ) GNMA כנקודת בסיס אחת( ומפעילות של השאלת ניירות ערך )כ­2 נקודות בסיס(. תרומתו של הניהול המטבעי הסתכמה בכ­2 נקודות בסיס, ואילו תרומתו של ניהול סיכון הריבית )האריכות והפיזור( הייתה שלילית בהיקף של 6 נקודות בסיס.

החשיפה של היתרות למערכת הבנקאות השנה הייתה בממוצע בהיקף של 19% מהיתרות. חלק ניכר ממנה נוצל במסגרת פעילות ההשאלה של ניירות הערך, פעילות שאופק ההשקעה בה קצר מאוד; חלק נוסף משקף השקעה בפיקדונות לזמן קצוב במטרה ליהנות ממירווח התשואה שלהם מעל איגרות חוב ממשלתיות העומדות לפירעון במועד דומה )מירווח ה­ .(DET החשיפה מנוהלת על פי מערכת של מכסות וכללים,  שהיא חלק מרכזי במערך הניהול של סיכון האשראי בתיק.

רמת הנזילות של היתרות, האומדת את חלק התיק שניתן לממש במהירות וללא פגיעה בערכו,  גבוהה מאוד: כ­85%¸ מתיק היתרות מושקעים בנכסים בעלי נזילות גבוהה,  והשאר ­ בנכסים שנזילותם נמוכה יותר. בהתחשב במטרות של החזקת היתרות¬ נראה כי רמת הנזילות מספקת. רמת הנזילות הגבוהה של תיק היתרות נובעת מחוק בנק ישראל וממדיניות ההשקעה הנגזרת מרוח החוק,  אשר מכתיבים גישה שמרנית לניהול הסיכונים הפיננסיים, וכן משיקולי כדאיות כלכלית,  אשר לאורם ניצול דרגות החופש להשקעה בנכסים שנזילותם נמוכה הוא,  בשנים האחרונות,  חלקי בלבד.

השקעת יתרות מטבע החוץ - הקובץ במלואו