היציבות הפיננסית מול חוץ לארץ ובמטבע חוץ

תקציר:

ההתפתחויות בפעילות המשק מול חוץ לארץ ובמטבע חוץ בשנת 2004 ביטאו שיפור ביציבות הפיננסית (להלן: י"פ), הן הודות לשיפור הסביבה הפיננסית, שבה פעל המשק, והן הודות לשיפור מסוים בעמידותו הפיננסית. ניתוח י"פ מתבסס על ניטור מדדים ועל ניתוח אירועים ותהליכים בארץ ובעולם, שלהם פוטנציאל השפעה על הי"פ במשק.

התנאים הפיננסיים, שבהם פעל המשק במהלך שנת 2004, היו נוחים מאלו שבהם פעל בשנת 2003: המדדים הראו שתנאי הרקע ליציבות הפיננסית בעולם ובארץ השתפרו, ותמכו בה בעיקר בשל הצמיחה בעולם ובארץ. פוטנציאל ערעור היציבות, שנבע מתהליך צמצום פער הריביות, לא התממש. סביבת המימון החיצונית הייתה נוחה הודות לנכונות הגבוהה של המשקיעים הבין-לאומיים להשקיע והודות לעלויות המימון הנמוכות בהון ובחוב. המשק פעל בסביבה של תשואות וסיכונים נמוכים ביחס לעבר, שתרמו לפעילות הכלכלית. המסחר בשוק שקל-מטבע חוץ נותר בהיקף גבוה ואופיין בהטרוגניות. התחזקות אמינות המדיניות המוניטארית והפיסקאלית תרמה להשגת יציבות זו. בשנת 2004 לא ניכרו איתותים להתפתחות תהליכי ערעור היציבות הפיננסית, או לחצים פיננסיים בפעילות של המגזרים השונים, או באפיקי הפעילות השונים. ככלל, השינויים במדדי היציבות היו קטנים לעומת השנה הקודמת, והשינויים במהלך השנה היו מתונים לעומת השנים 2002 ו-2003.

מניתוח עמידות המשק מול חוץ לארץ ובמטבע חוץ, הנובעת ממאזניו ומהרכבם, עולה שהעמידות הפיננסית של המשק בשנת 2004 השתפרה, אך נרשמו בה התפתחויות מנוגדות. מחד גיסא, בפעילות המשק במטבע חוץ נרשם שיפור ניכר בזכות סגירת חשיפת הסקטור העסקי לשינויים בשער החליפין. בנוסף לכך, בצד ההתחייבויות נטו לחוץ לארץ גברה עמידות המשק בזכות צמצום יחסי של התחייבויות אלה בהיקפן ובזכות שיפור ביחסים, המבטאים את סיכוני הנזילות של המשק בטווח הקצר. המשך במגמה של גידול נכסי החוב החיצוני נטו משפרת את מעמד המשק בעיני המשקיעים הזרים, אך חושפת אותו לסיכוני ההשקעה בחוץ לארץ. מאידך גיסא, הרעה נרשמה בעמידות המשק בצד התחייבויותיו ונכסיו ברוטו בשל גידולם, והרעה בהרכב צד הנכסים. כמו כן, משקי הבית, המחזיקים עודף נכסים ניכר במטבע חוץ, חשופים במידה רבה לייסוף השקל; הפוזיציה השקלית הקצרה של תושבי החוץ שבה וגדלה, לאחר שנסגרה במהלך השנה.

מספר התפתחויות במהלך 2004 היו בעלות השלכות מהותיות על הי"פ: בהמשך לרביע האחרון של 2003 ובמהלך הרביע הראשון ניכרה פעילות רבה של משקי הבית בהתאמת תיק נכסיהם לשינויים בתשואות היחסיות מול חוץ לארץ. פעילות זו נבלמה מכוחות השוק. הי"פ רגישה לפעילות משקי הבית, בין היתר, בשל פוטנציאל לדפוסי התנהגות "עדריים". פעילות ניכרת של מגזר תושבי החוץ נצפתה בשתי תקופות: בחודשים אפריל עד יוני 2004 וספטמבר עד דצמבר 2004. בתקופה הראשונה ניתן היה להבחין בתנועות יוצאות של משקיעים זרים בהתאמה לתקופה של יציאת הון ממשקים מתעוררים וצמצום בפוזיציות ספקולטיביות קצרות-טווח במשקים אלו. בתקופה השנייה ניתן היה להבחין בהתגברות תנועות הון נכנסות של תושבי החוץ, על רקע מגמות דומות במשקים אחרים בעולם. ההטרוגניות בפעילות תושבי החוץ במניות ובנגזרים הייתה יציבה במרבית השנה, אך פחתה בשתי תקופות אלו. הגברת ההטרוגניות והפיזור בפעילותם תתרום לחיזוק הי"פ. הי"פ רגישה להתנהגות תושבי החוץ בשל עוצמתם הפיננסית, ומאחר שלעיתים התנהגותם מושפעת ממגמות עולמיות.

מגמות פיננסיות עולמיות השפיעו גם השנה על המשק הישראלי: התנודתיות של נכסים פיננסיים בעולם ירדה, ומירווחי האשראי הצטמצמו. תופעות דומות נרשמו גם בישראל. סטיית התקן הגלומה באופציות (סטיית התקן הגלומה) על שער החליפין שקל-דולר ירדה לרמת שפל היסטורי, אך היא נמוכה בשיעור ניכר מסטיית התקן הגלומה של מטבעות אחרים; מגמת התפתחות שער החליפין של השקל מול הדולר הושפעה ממגמת היחלשות הדולר בעולם; היקפי המרות מטבע החוץ שנרשמו השנה במשק נמוכים משיאם. אולם ככלל, גידול היקפי המסחר במטבע חוץ בשנים האחרונות והתמתנותו השנה תואמים למגמות דומות בשוקי המטבעות בעולם.

מספר תהליכים ארוכי טווח, שקיבלו ביטוי גם השנה, מחזקים את הי"פ במשק: צמצום מעורבות הסקטור הציבור בפעילות הכלכלית והפיננסית, התגברות פעילותם של תושבי החוץ במשק, פיתוח שוק שקל-מטבע חוץ ושיכלולו ובכללם גידול נפחי המסחר בשנים האחרונות.


עם זאת, בסוף התקופה ניצב המשק מול חוסר איזונים גלובליים בעולם וסביבת ריביות נמוכה במשק. חוסר האיזונים הגלובליים, הנובע בעיקר מהקשיים בכלכלת ארצות הברית, תרם לי"פ בתהליך הפחתת הריבית במשק, אך הוא טומן בחובו פוטנציאל לזעזועים אקסוגנים שונים, במידה שחוסר האיזונים לא יוסדר במהלך מבוקר והדרגתי. רמת הריביות הנמוכה שבה מצוי המשק היא בבחינת סביבה פיננסית לא מוכרת, המגבירה את רגישות המשק לזעזועים. אך השיפור בעמידות הפיננסית של המשק בשנים האחרונות ורמת הסיכונים הנמוכה המאפיינת אותו אינם מחייבים שמירה על רמת ריבית גבוהה מזו הנדרשת משיקולים של מדיניות מוניטרית.