דוח האינפלציה 2009 - הרביע הרביעי



דוח האינפלציה 2009 - הרביע הרביעי - קובץ PDF ()

בנק ישראל
ירושלים, שבט התש"ע
פברואר 2010

מכתב הנגיד, פרופ' סטנלי פישר, עם דו"ח האינפלציה לרביע הרביעי של 2009
דוח האינפלציה לרביע הרביעי של 2009 מוגש לממשלה, לכנסת ולציבור במסגרת הערכת התפתחותה של האינפלציה ביחס ליעד האינפלציה שקובעת הממשלה. הדוח הוכן בפורום המוניטרי הבכיר של בנק ישראל בראשות הנגיד, הפורום שבמסגרתו מקבל הנגיד את החלטת הריבית.
מדד המחירים לצרכן עלה ברביע האחרון של 2009 ב-0.5 אחוז, עלייה שהושפעה במידה רבה מעליית מחירי האנרגיה העולמיים. בחינה של התפתחות המחירים בשנת 2009, שהסתכמה בעלייה של 3.9 אחוזים, מצביעה על עליית מחירים מהירה יחסית מאפריל עד אוגוסט, שנבעה בעיקרה ממדיניות ממשלתית – העלאת המע"מ וייקור זמני של המים; בניכוי השפעות אלו הסתכם מדד המחירים לשנת 2009 ב-2.8 אחוזים. מגמת העלייה, שאפיינה את מדד הדיור מאז קיץ 2008, התמתנה ברביע הנסקר - עלייה של 0.3 אחוז לעומת 2.3 אחוזים ברביע הקודם. התפתחויות אלו תומכות בהערכה שמגמת העלייה של מדד מחירי הדיור מתמתנת.
ההתפתחויות ברביע האחרון של 2009 מחזקות את ההערכות בדבר תפנית חדה שהייתה בסביבה הכלכלית והפיננסית בישראל במחצית השנייה של 2009. התפנית בסביבה הכלכלית בישראל השתקפה היטב בשוק ההון: מאז תחילת ההתאוששות במחירי הנכסים הפיננסיים, במארס 2009, עלו מדדי המניות והאג"ח בשיעורים חדים, והגיעו ברביע האחרון של השנה לרמות שיא – רמתם הממוצעת לפני המשבר. ואכן נראה כי התאוששות הפעילות הכלכלית בישראל היא בעיצומה. התוצר ברביע האחרון של 2009 צפוי לעלות ביותר מ-4 אחוזים לעומת הרביע הקודם; בכך מסתמנת התבססות הצמיחה של הפעילות הריאלית, שניצניה נראו עוד ברביע השני של השנה, לאחר ירידות חדות בפעילות ברביע האחרון של 2008 ובראשון של 2009. על פי האומדן הראשוני של הלמ"ס עלה התוצר בשנת 2009 ב-0.5 אחוז, שיעור גבוה ביחס לתחזית הצמיחה המוקדמת של תחילת 2009 שעמדה על ירידה של 1.5 אחוזים. שיעור האבטלה בישראל ירד מעט ברביע האחרון, ובכך נשברה מגמת עלייתו, שנמשכה מאז אמצע 2008. השיפור בפעילות הכלכלית מתבטא אפוא גם בשוק העבודה, ותומך בהערכות בדבר התבססות הצמיחה. בהתאם להתפתחויות אלו שופרו במידה ניכרת תחזיות הצמיחה לשנת 2010: תחזיות בנק ישראל עומדות על 3.5 אחוזים, וחלק מהתחזיות של גופים אחרים גבוהות אף יותר. התפנית החדה בסביבה הכלכלית חוללה שיפור משמעותי בגירעון הממשלתי: הגירעון הכולל, ללא אשראי, הסתכם השנה ב-5.2 אחוזי תוצר – כנקודת אחוז מתחת לתקרת הגירעון. תקרה זו נקבעה בחוק לאור הערכות מוקדמות שהצמיחה השלילית תוביל לירידה ניכרת בגביית המסים
הפעילות הכלכלית בעולם החלה לצמוח ברביע השלישי של 2009, הודות לצעדי התערבות מקרו-כלכליים של מדינות רבות, אף כי תוך אי-ודאות גבוהה מאוד לגבי יציבותה והמשכה. ברביע הרביעי התפרסמו נתוני מקרו שהצביעו על שיפור ממשי בייצור ובצמיחה, ואף על שיפור מסוים בשוקי העבודה והתחלה של תהליך חידוש המלאים. על רקע זה הועלו תחזיות הצמיחה למשקים רבים. ואולם, חלק מהצמיחה העולמית נשען על הרחבות פיסקליות משמעותיות, שניזונו, בין היתר, מהגדלה משמעותית של החובות הציבוריים. לפיכך גברו החששות לגבי יכולת פירעון החובות של כמה מדינות, מצב שהוביל לסדרת הורדות בדירוג ובתחזיות הדירוג לאותן מדינות.
בהודעות הנלוות להחלטות הריבית של ה-Fed וה-ECB הוכרז, לקראת סוף הרביע הנסקר, על אסטרטגיות יציאה מההרחבות המוניטריות הלא שגרתיות של תקופת המשבר. לעומת זאת הוחלט באנגליה על הגדלה נוספת של היקף רכישות האג"ח. באוסטרליה ובנורבגיה, שנפגעו מהמשבר במידה קטנה יחסית, הועלו הריביות המוניטריות. למרות ההתאוששות הכלכלית המסוימת וציפיות האינפלציה, המוסיפות לעלות, הבנקים המרכזיים של המדינות העיקריות ממשיכים להעריך כי האינפלציה תישאר מתונה, על רקע פער התוצר השלילי הגדול במדינות אלה. בחלק מהמשקים, ובראשם יפן, אף חוששים מדיפלציה. לעומת זאת, עליות של מחירי המזון והאנרגיה מעוררות חששות להתגברות האינפלציה, בעיקר במשקים המתעוררים.
המדיניות המוניטרית בישראל הותאמה לשינויים המהירים בפעילות הכלכלית ובסביבת האינפלציה המקומית. עם החרפת המשבר, ברביע האחרון של 2008 וברביע הראשון של 2009, נקט בנק ישראל מדיניות מוניטרית מרחיבה מאוד, והמשיך בכך ברביע השני של השנה. ברביע השלישי החל בנק ישראל לצמצם בהדרגה את ההרחבה המוניטרית, וברביע האחרון, עם התבססות הצמיחה במשק, הגביר את הקצב של צמצום ההרחבה והעלה את הריבית ב-25 נקודות בסיס בנובמבר ודצמבר. ריבית בנק ישראל בסוף הרביע הנסקר עמדה על 1.25 אחוזים, והבנק אינו מתערב בשוק המט"ח באופן שוטף, אלא רק כששער החליפין סוטה מזה התואם את התנאים הבסיסיים במשק.
הערכת בנק ישראל היא, כי ברביע הראשון של 2010 צפויה בישראל עליית מחירים בקצב התואם את היעד, וכי הסיכונים לסטייה מהתפתחות זו כלפי מעלה וכלפי מטה הם שקולים. האינפלציה בחישוב של 12 החודשים הקודמים תישאר בחודשים הקרובים מעל טווח היעד. הערכה זו מתבססת, מצד אחד, על עלייה צפויה בפעילות הכלכלית, אשר תתמוך בביקושים, ועל עליות של מחירי הסחורות בעולם, המייקרות את גורמי הייצור במשק ומגולגלות אל המחירים לצרכן; ומהצד האחר - על השפעתן המרסנת של העלאות ריבית בנק ישראל, שהסתכמו ב-75 נקודות בסיס, על איטיותה היחסית של ההתאוששות העולמית ועל הורדת שיעור המע"מ בחצי נקודת אחוז, הפועלת במידה מסוימת לירידתו של מדד המחירים בחודשים הראשונים של 2010. הערכת האינפלציה של הבנק תואמת את הציפיות הנגזרות משוק ההון ואת תחזיותיהם של החזאים הפרטיים – שעל פיהן האינפלציה תנוע בחלקו העליון של טווח יעד יציבות המחירים.
בנק ישראל ימשיך וינקוט מדיניות מוניטרית מרחיבה, התומכת בצמיחת המשק, תוך חתירה להחזרתה של האינפלציה בשנת 2010 לסביבת אמצע תחום היעד של יציבות מחירים; זאת על ידי תהליך הדרגתי של החזרת הריבית לרמה "נורמאלית", בקצב שייקבע בהתאם לסביבת האינפלציה, להתבססות הצמיחה במשק ובעולם ולהעלאות הריבית על ידי הבנקים המרכזיים במשקים המובילים, ובהתחשב בהתפתחות שערי החליפין של השקל. התנאים הנוכחיים, שבהם מאזן הסיכונים שקול, אך אי-הוודאות עדיין רבה, מקשים על חיזוי ההתפתחויות; מכל מקום, ההחלטות על גובה הריבית ועל התערבות בשוק המט"ח תתקבלנה על רקע הערכות שוטפות של ההתפתחויות הריאליות והפיננסיות.


בברכה,
סטנלי פישר
נגיד בנק ישראל



תקציר
האינפלציה: מדד המחירים לצרכן עלה במהלך הרביע הרביעי של 2009 בשיעור מצטבר של 0.5 אחוז. האינפלציה ברביע הנסקר שיקפה בעיקר התייקרות מחירי האנרגיה, עלייה עונתית של סעיף ההלבשה וההנעלה ועלייה של מחירי הדיור (שאמנם ירדו בדצמבר). ב-12 החודשים האחרונים עלה המדד ב-3.9 אחוזים - מעל יעד האינפלציה - אולם שינוי זה מבטא, נוסף על הגורמים שצוינו לעיל, את עליות המחירים הזמניות, בעיקר ברביע השלישי; אלה נבעו מהתערבות ממשלתית ותרמו לעליית המדד 1.1 נקודת אחוז. בניכוי עלייה זו עלה המדד ב-12 החודשים האחרונים ב-2.8 אחוזים. הציפיות לאינפלציה לשנה ואילך נותרו בסביבות 2.5 אחוזים.  
הסביבה הכלכלית העולמית: לאחר מיתון עולמי עמוק, שהגיע לשיאו בסוף 2008 ונמשך במחצית הראשונה של 2009, הפכה הצמיחה הכלכלית בעולם לחיובית, הודות לצעדי התערבות מקרו-כלכליים לא שגרתיים בתחומים המוניטרי, הפיסקלי והפיננסי. על אף השיפור הגלובלי, קצב הצמיחה השנתי עדיין מתון, ונמוך מזה המאפיין יציאה ממיתונים. למרות תחילתה של היציאה מהמשבר בולטים עדיין גורמי אי-ודאות האופפים אותה: המשך ההרחבה הפיסקלית, רפיון בשוק העבודה, מצבם השברירי של בנקים רבים, וכן המשך התמיכה המקרו-כלכלית בפעילות מזה, והצהרות קובעי המדיניות על כוונתם לחדול ממנה מזה. הבנקים המרכזיים המשיכו בניהול מדיניות מוניטרית מרחיבה, ורמתן הנמוכה, יוצאת הדופן, של הריביות בעולם צפויה להישאר בעינה עד אמצע 2010. האינפלציה בעולם נמוכה, וכן גם הציפיות לגביה, לנוכח פער התוצר הגדול.  
הפעילות הריאלית בישראל: ברביע השלישי התגברה ההתאוששות בפעילות הריאלית בישראל, והאבטלה ירדה מעט. הצמיחה נשענה במידה רבה על הצריכה הפרטית ועל גידול היצוא, על רקע התרחבות היקף הסחר העולמי. גידול הביקוש פעל לבלימת התרחבותו של פער התוצר, וכך פחתה השפעתו הממתנת על המחירים. אינדיקטורים מוקדמים לרביע הרביעי של 2009 מצביעים על המשך ההתרחבות של הפעילות, ולפי אומדנים של הלמ"ס, הצמיחה במחצית השנייה של 2009 הסתכמה ב-2.9 אחוזים, ובשנה כולה - ב-0.5 אחוז. במהלך הרביע הנסקר נראה היה כי תהליך היציאה מהמשבר התבסס, וכי המשק יוצא מהמיתון מהר מהצפוי.  
השווקים הפיננסיים: מחירי הנכסים הפיננסיים בארץ הוסיפו ועלו ברביע הנסקר, במקביל לעלייתם בעולם, ובעיקר בשווקים המתעוררים, על רקע צפי להמשך התגברותה של הפעילות הריאלית ורמה נמוכה של ריבית בנק ישראל. כן הוסיף והתרחב ברביע הנסקר היקף האשראי החוץ-בנקאי, והצטמצם האשראי הבנקאי, בפרט למגזר העסקי.  
שער החליפין: : במהלך הרביע הנסקר נעצרה מגמת הייסוף של מדד שער החליפין הנומינלי האפקטיבי, ואף נרשם פיחות זמני. זאת למרות העודף בחשבון השוטף של מאזן התשלומים ופער הריביות בין ישראל למדינות אחרות. בנק ישראל פעל בשוק מטבע החוץ במצבים של התחזקות יוצאת דופן של השקל, שאינה משקפת שינויים מהותיים בתנאים הכלכליים, וכן במצבים שבהם שוק מטבע החוץ לא תפקד כיאות, או שהוכח כשל שוק. בחודש אוקטובר הסתכם היקף רכישות מטבע החוץ של בנק ישראל ב-1,274 מיליוני דולרים, בנובמבר הבנק לא התערב בשוק מטבע החוץ, ובדצמבר הוא רכש 132 מיליוני דולרים.  
המדיניות המוניטרית: במהלך הרביע הנסקר התבטאה המדיניות בהמשך המעבר מעמדה מרחיבה מאוד לעמדה מעט-פחות מרחיבה, תוך התאמת ריבית בנק ישראל, בתוואי הדרגתי עולה, לרמה הנדרשת בסביבה הכלכלית החדשה. העלאת הריבית, מרמה של 0.5 אחוז בספטמבר 2009 עד לרמה של 1.25 בינואר 2010, התאפשרה על רקע תהליך של היחלשות הסיכונים להמשך המיתון והתגברות-מה של הכוחות האינפלציוניים. זאת לנוכח הצטברות אינדיקטורים המצביעים על התאוששות משמעותית ומתמשכת, צפי להמשך הצמיחה בארץ ובעולם, אמנם תוך אי-ודאות לגבי עוצמתה והתמדתה, ועלייה של האינפלציה בפועל לחלק העליון של תחום יעד האינפלציה; זאת גם בניכוי התערבות הממשלה. כמו כן עלתה האינפלציה הצפויה, בלוויית ציפיות להעלאת הריבית. בנק ישראל השאיר את הריבית לחודש פברואר ללא שינוי.  
תחזית: להערכת בנק ישראל הצמיחה ב-2010 תסתכם ב-3.5 אחוזים, שיעור האבטלה יירד ל-7.1 אחוזים, בממוצע, ופער התוצר השלילי יתחיל להיסגר. שיעור האינפלציה השנתי צפוי להתמתן ב-2010, כך שבאמצע השנה הוא ייכנס לתוך תחום היעד, ובעוד שנה יעמוד על כ-2.5 אחוזים. זאת במקביל לתהליך הדרגתי של העלאת ריבית בנק ישראל. התמתנות האינפלציה תימשך - בגלל פער התוצר השלילי, שנוצר כתוצאה מהשפעת המשבר העולמי על הפעילות המשקית בישראל, ובגלל הייסוף האפקטיבי שהתרחש בשבועות האחרונים.  

דוח האינפלציה 2009, הרביע הרביעי - קובץ PDF ()


לדף דוחות האינפלציה