האינפורמציה הגלומה בציפיות לאינפלציה לשנה הנגזרות ממחירי אגרות החוב בישראל

03/09/2007 |  אלקיים דוד, אילק אלכס
דוד אלקיים ואלכס אילק
תקציר
בעשור האחרון השתרשה הגישה הקיינסיאנית החדשה, שלפיה הציפיות לאינפלציה העתידית הן גורם מרכזי המשפיע על האינפלציה בהווה. מניחים שלהתאמת המחיר יש עלות, ובגינה, התאמת המחיר על ידי המוכרים אינה תהליך רציף. בעת התאמת המחיר כל מוכר מביא בחשבון את עליית המחירים הצפויה גם בתקופות הבאות, שבהן הוא יימנע מהעלאת המחיר. מכאן שמידתה של עליית המחירים בהווה מושפעת מעלייתם הצפויה בעתיד. זו אחת הסיבות להפעלת מדיניות של יעד אינפלציה במדינות רבות: אם הציבור מאמין שקובעי המדיניות יצליחו להשיג את היעד, הדבר ימתן את קצב עליית המחירים כבר עתה.
אחד הקשיים בבחינתה וביישומה האמפירי של תיאוריה זו הוא העדר סדרה רציפה של נתונים עתיים על עליית המחירים הצפויה בעתיד. אחת הגישות המקובלות, לאמידת עלייה זו, היא להניח שהציפיות הן רציונליות, ולהשתמש באינפלציה בדיעבד כקירוב לאינפלציה שהייתה צפויה. החיסרון של אומדן כזה הוא שהאינפלציה בדיעבד שווה לזו הצפויה רק בממוצע. אפשרות אחרת היא להשתמש בנתוני סקר ציפיות לאינפלציה. גם בכך כרוכים קשיים: האחד - קשה לקבל סדרה רציפה של נתוני סקר; השני - לא תמיד לנשאלים יש מוטיבציה להתאמץ בחיזוי האינפלציה.
בישראל, קיימים נתונים ייחודיים של ציפיות לאינפלציה הנגזרים משוק ההון, ולאלה שלושה יתרונות: (1) קיימת סידרה רציפה; (2) לא מדובר בתשובה של נשאלים לשאלה; הנתון נגזר מהתנהגות הציבור, המשתקפת בתוצאות המסחר בשוק. (3) אין צורך להניח כי הציפיות הן רציונליות, ולא עוד אלא שניתן לבחון את טיבן סטטיסטית.
ציפיות אלה, הנגזרות מנתוני שוק ההון, הן אינדיקטור חשוב המשמש את בנק ישראל להערכת הלחצים האינפלציוניים במשק. בעבודה זו אנו בוחנים את טיב האינפורמציה הגלומה בציפיות לאינפלציה לשנה הנגזרות משוק איגרות החוב בישראל. הממצאים מלמדים כי ציפיות אלה אינן מוטות וכי בעיצובן הציבור משתמש ביעילות באינפורמציה העומדת לרשותו. במילים אחרות: לא ניתן לדחות את ההשערה שהציפיות לשנה הנגזרות משוק ההון הן ציפיות רציונליות.
סדרה רציפה של נתונים מסוג זה, שהיא ייחודית למשק הישראלי, מאפשרת לבחון גם מספר השערות לגבי אופיו של מנגנון התפתחות המחירים בישראל. כך נמצא כי הציפיות השוררות בהווה לגבי האינפלציה הצפויה בעתיד הן גורם מרכזי בהסבר התפתחות האינפלציה בהווה. ממצא התואם את הגישה הקיינסיאנית החדשה. כן נמצא כי התפתחות האינפלציה בישראל תואמת את הגישה הקיינסיאנית החדשה יותר מאשר את הגישה הקלאסית (פרידמן ופלפס) או את הגישה של מחסור באינפורמציה, שלפיהן האינפלציה בהווה מושפעת מהציפיות לאינפלציה ששררו בעבר (ולא מהציפיות בהווה לאינפלציה הצפויה לעתיד.)
סוגיה נוספת שנבחנה בעבודה היא אם בהתפתחות האינפלציה בישראל במהלך שנות התשעים ניתן לזהות אינרציה אינפלציונית (כלומר השפעה של האינפלציה בפיגור על האינפלציה השוטפת, נוסף על השפעת הציפיות). אינרציה כזאת משמעותה שלהפחתת האינפלציה יש מחיר ריאלי גם במקרה של אימון מלא בנחישותם של קובעי המדיניות להשיג את יעד האינפלציה. כאשר אמדנו משוואת אינפלציה תוך שימוש באינפלציה (העתידית) בדיעבד כקירוב לאינפלציה הצפויה (כפי שמקובל כאשר אין אומדן ישיר לציפיות), התקבלה לכאורה אינרציה חזקה של האינפלציה; אולם כשנעזרנו, באמידת משוואת האינפלציה, בנתוני הציפיות משוק ההון מצאנו שאינרציה זו נעלמת. ממצא זה מלמד שאמינותה של המדיניות הכלכלית לגבי יעד האינפלציה ממלאת תפקיד מפתח בחתירה ליציבות מחירים לאורך זמן.
המחקר בשלמותו (באנגלית) כקובץ PDF ()