03.05.04

אומדן החשיפה לסיכון שער החליפין של המגזר הפרטי הלא בנקאי 1999-2003

המגזר הפרטי הלא-בנקאי- משקי בית, משקיעים מוסדיים והמגזר העסקי- הגדיל בין השנים  1999 ל-2003 בהתמדה את עודף נכסיו במט"ח, המהווה חשיפה לייסוף של השקל, ב-12.8 מיליארדי דולרים, לרמה של 18.6 מיליארדים.

משקלם של הנכסים של המגזר הפרטי הלא-בנקאי במט"ח בסך תיק נכסיו עלה משיעור של 13 ל- 15 אחוזים בלבד  בין השנים 1999 ל-2003 למרות שבתקופה זו הסתיים תהליך הליברליזציה במט"ח, ועלו התשואות היחסיות של נכסים במט"ח, על רקע ירידת פערי הריביות בין השקל למט"ח והחלת הרפורמה במס על יחידים.

בסוף 2003 היה למשקי הבית ולמשקיעים המוסדיים עודף נכסים במט"ח בהיקף של 21.4 ו-3.3 מיליארדי דולרים, בהתאמה - שמשמעותו חשיפה לייסוף השקל - ואילו למגזר העסקי עודף התחייבויות בסך 6.1 מיליארדי דולרים שמשמעותו חשיפה לפיחות השקל.

השוני בכיווני החשיפה בין תתי-המגזרים ובתוך תת-המגזר העסקי תורם ליציבות בשוק המט"ח.

 

מהמחלקה לפעילות המשק במט"ח נמסר, כי עודף הנכסים על ההתחייבויות של המגזר הפרטי הלא-בנקאי במט"ח ובהצמדה למט"ח בתקופה שבין 1999 ל-2003  גדל בהתמדה מ-5.8 מיליארדי דולרים ל-18.6 מיליארדים בסופה. שינוי זה נבע מגידול מואץ של הנכסים בהיקף של 20.1 מיליארדי דולרים, לעומת גידול מתון של ההתחייבויות בהיקף של 7.3 מיליארדים בלבד. מגזר זה מורכב משלושה תתי-מגזרים: משקי בית ויחידים הפועלים במישרין או באמצעות קרנות נאמנות במט"ח ובחו"ל; משקיעים מוסדיים - קופות גמל ופיצויים, קרנות השתלמות, קרנות פנסיה וחברות ביטוח;  תת-המגזר העסקי - חברות עסקיות ומלכ"רים.

 

בבנק ישראל מסבירים, כי הפער בין יתרת הנכסים ליתרת ההתחייבויות במט"ח של סקטור מסויים מהווה אומדן של מידת החשיפה שלו לשינויים בשער החליפין. עודף נכסים פירושו חשיפה לייסוף השקל, ועודף התחייבויות פירושו חשיפה לפיחות. הרצון של סקטור מסויים לשנות את החשיפה מתבטא בביקושים או בהיצעים שלו בשוק המט"ח ואלה משפיעים על שער החליפין.

מניתוח החשיפה בסוף 2003 לפי תתי-מגזרים עולה, כי למשקי בית ולמשקיעים המוסדיים עודף נכסים במט"ח בסך 21.4 ו-3.3 מיליארדי דולרים, בהתאמה, המהווה חשיפה לייסוף בשקל, וכנגד זאת, לתת-המגזר העסקי עודף התחייבויות בסך 6.1 מיליארדים. קבוצה חלקית של תת-מגזר זה היא קבוצה של כ- 700 חברות גדולות המדווחות לבנק ישראל, המחזיקה כ-70% מהנכסים ו-60% מההתחייבויות של תת-המגזר העסקי.  בקבוצה זו תאגידים בעלי עודף נכסים בסך 16.3 מיליארדי דולרים, החשופים לייסוף, וכנגדם תאגידים בעלי עודף התחייבויות בהיקף של 15.3 מיליארדי דולרים, החשופים לפיחות. נתונים אלה מצביעים על רב-גוניות (הטרוגניות) רבה בתת-המגזר העסקי שיש בה כדי לתרום ליציבות השוק, מכיוון שגופים אלו צפויים לפעול בשוק בכיוונים מנוגדים, ובכך לצמצם תנודות  בשער החליפין.

במחלקה לפעילות המשק במט"ח מציינים, כי משקל הנכסים במט"ח בתיק הנכסים הפיננסיים של המגזר הפרטי הלא-בנקאי עלה מ-13% ב-1999 ל-15% בסוף 2003, שיעור עלייה מתון יחסית לעובדה שהליברליזציה במט"ח הסתיימה  בתקופה זו, התשואות היחסיות של נכסים במט"ח בשנת 2003 עלו, צומצמו פערי הריביות בין השקל למט"ח ויושמה והרפורמה במס על יחידים. נראה, כי אפליית המס בפועל ששררה ב-2003 למרות הרפורמה  הנטייה להשקיע בנכסים מקומיים אצל משקי הבית הם ההסברים העיקריים לקצב השינוי המתון.

תת-מגזר משקי בית, המחזיק בדרך כלל בעודף נכסים (בשקלים ובמט"ח), הגדיל במהלך התקופה הנסקרת את עודף נכסיו במט"ח ב-7.3 מיליארדי דולרים, מזה כ-70% בחו"ל, ומשקל עודף הנכסים בחו"ל עלה מ-12% ב- 1999 ל-30% ב-2003. עלייה זו משקפת את תהליכי הליברליזציה וההשתלבות עם השווקים הפיננסיים בעולם, וכן את הגדלת היקף הנכסים בחו"ל על רקע התערערות האמינות של המדיניות המקרו-כלכלית בשנת 2002 והמחסור היחסי בנכסים מקומיים סחירים צמודים למט"ח ב-2003.

נכסי המשקיעים המוסדיים במט"ח בישראל ובחו"ל הסתכמו בסוף 2003 ב-3.3 מיליארדי דולרים לעומת סכומים זניחים בתחילת התקופה.  המשקיעים המוסדיים פועלים לרוב בחו"ל במסגרת אסטרטגיה ארוכת טווח של פיזור התיק, אך לעיתים מושפעים גם מהתפתחויות קצרות טווח. נכסי חברות הביטוח וקופות הגמל בחו"ל  מהווים כ-3% בלבד מסך נכסיהן, שיעור נמוך במיוחד בהשוואה למשקיעים מוסדיים במדינות OECD, הנוהגים להשקיע בנכסים זרים 20% מנכסיהם. זאת, על רקע העובדה שחברות הביטוח נמצאות רק בתחילת תהליך ארוך של התאמת תיק נכסיהן לפעילות בתנאים של שוק פתוח ושל אפליית המס לטובת נכסים מקומיים בקופות הגמל. קרנות הפנסיה כמעט ולא מחזיקות נכסים בחו"ל, בעיקר משום שהקרנות הוותיקות מנועות מלהשקיע בחו"ל על פי תקנות ההשקעה שלהן.

התפתחות עודף ההתחייבויות במט"ח של תת-המגזר העסקי בתקופה הנסקרת לא הייתה אחידה. בשנים 1998 עד 2000, פחת עודף התחייבויות זה בכ-10 מיליארדי דולרים, כתוצאה מהנפקות בחו"ל של חברות טכנולוגיה עילית, ומבלימת הגידול באשראי במט"ח - בשל הפנמת הסיכון הכרוך בהתחייבויות במט"ח, בעיקר לאחר הפיחות החד בשקל באוקטובר 1998. בשנים  2001 ו-2002 גדל עודף ההתחייבויות במט"ח ב-4 מיליארדים, בעיקר עקב גידול האשראי במט"ח, על רקע העלייה בפערי הריביות. לעומת זאת, היקף הנכסים במט"ח כמעט לא עלה בשנים אלו. ב-2003 שב וירד עודף ההתחייבויות ב-2 מיליארדי דולרים, לרמה של 6.1 מיליארדים, כתוצאה מגידול הנכסים. ניתוח קבוצת החברות המדווחות לבנק ישראל מעלה שמגזר זה אינו הומוגני בהתנהגותו: בצד תאגידים, בעיקר חברות יצואניות ומנפיקות בחו"ל, המגדילים  בעקביות את עודף נכסיהם במט"ח (עד ל-16.3 מיליארדי דולרים בסוף 2003), והחשופים לייסוף שער החליפין, ישנה קבוצה של תאגידים, בעיקר בענפי המסחר, התשתית והבנייה, המצויים בעודף התחייבויות יציב יחסית (15.3 מיליארדי דולרים בסוף 2003) והחשופים לפיחות. בשנים האחרונות גדלה הרב-גוניות (ההטרוגניות) של החשיפה בשתי הקבוצות האלה - התפתחות המגבירה את היציבות בשוק שקל-מט"ח, משום שאם ישתנו הציפיות לגבי התנהלות שער החליפין, יפעלו קבוצות אלו בכיוונים מנוגדים.  גורם נוסף הפועל להגברת היציבות בשוק מט"ח הוא הגידול בשימוש מגזר זה במכשירים הפיננסיים הנגזרים על שער החליפין, עם פיתוח ושיכלול שוק המט"ח וגידול המודעות לסיכוני שער החליפין.  עם זאת, עוצמת השימוש במכשירים נגזרים עדיין נמוכה ביחס להיקפי הפעילות  וביחס לחשיפה לסיכוני שער החליפין. מבין הגורמים המונעים שימוש נרחב במכשירים אלה נמנים הכללים החשבונאיים הקיימים שאינם מאפשרים שיוך התוצאות של עסקאות הגנה על העסקאות שעליהן הן מגינות, אלא את הכללתן בהוצאות המימון.