התפתחות שוק איגרות הפרטיות בישראל ב- 5 השנים האחרונות
ההון הכספי הרשום למסחר בשוק איגרות החוב הפרטיות במאי 1999 עמד על 11 מיליארדי
ש"ח.
ההון הרשום למסחר בשוק אג"ח פרטיות לא השתנה ב- 5 השנים האחרונות וזאת, לעומת עלייה
של 74% בהיקף האשראי הבנקאי, באותה תקופה.
אפליית המס כנגד אג"ח פרטיות ביחס לאפיקי חסכון אחרים, הצבירה השלילית בקופות הגמל
בשנים האחרונות ותקנות ההשקעה של הגופים המוסדיים, המפלות לטובת אג"ח ממשלתיות
פוגעות בסחירות שוק אג"ח פרטיות ומביאות להעדפת האשראי הבנקאי כמקור מימון לחברות.
מהמחלקה המוניטרית בבנק ישראל נמסר, כי ההון הכספי הרשום למסחר של איגרות החוב
הפרטיות בחודש מאי 1999, היה 11 מיליארדי ש"ח - מהם 10 מיליארדי ש"ח באג"ח צמודות
למדד, והיתרה באג"ח צמודות למט"ח. היקף זה - אשר אינו כולל אג"ח לא צמודות - נותר יציב
במונחים נומינליים ב- 5 השנים האחרונות, כך שגיוס ההון נטו באמצעות איגרות חוב פרטיות,
היה קרוב לאפס. לעומת זאת, מאז סוף 1995 חל גידול יחסית משמעותי בשיעור של 74% בהיקף
האשראי הבנקאי - רובו אשראי לחברות. בעקבות כך, ירד היחס בשנים אלו בין ההון הרשום
למסחר באג"ח פרטיות לסך האשראי הבנקאי - מ- 4.7% בשנת 1995 ל- 2.9% במאי 1999.
במחלקה המוניטרית ציינו, כי ניתן היה לצפות שבמקביל לגידול הניכר בהיקף האשראי הבנקאי,
תחול גם עלייה בגיוס ההון באמצעות אג"ח פרטיות, שכן הן מהוות תחליף למימון בנקאי, אך
הדבר אכן לא קרה. יתרה מזו, רק כ- 36% מההון הרשום למסחר של אגרות החוב הפרטיות במאי
1999, הונפק ע"י חברות מהסקטור העסקי הלא-בנקאי, ואילו יתרת ההון הונפקה ע"י הסקטור
הבנקאי - 41% - וע"י חברות בבעלות ממשלתית - 23%. נראה אם כן, כי אפיק גיוס ההון
באמצעות אג"ח פרטיות אינו אפיק אטרקטיבי עבור החברות, היות והוא יקר עבורן יחסית לגיוס
ההון באמצעות אשראי בנקאי.
במחלקה המוניטרית הסבירו, כי רק חלק קטן מעלות גיוס ההון לטווח ארוך נוגע להפקת תשקיף,
מאחר ועלותו נפרסת על פני שנים ולכן אינה מהווה שיקול מכריע בכדאיות ההנפקה. לעומת זאת,
הרכב ההחזקות ומחזורי המסחר באיגרות החוב הפרטיות, עשויים להסביר את ההבדל בעלויות
ביו הנפקת אג"ח פרטיות לנטילת אשראי בנקאי:
1. מבנה האחזקות הריכוזי של אגרות החוב הפרטיות: 64% מההון הרשום למסחר באג"ח
הפרטיות במאי 1999 הוחזק בידי קופות הגמל, לעומת 57% בשנת 1995. גם חלקן של חברות
הביטוח עלה בשנים אלו, והוא עומד כיום על 6.7%, בלבד. באותה עת נצפתה ירידה בהחזקות
הציבור - החזקות ישירות ובאמצעות קרנות הנאמנות - מ- 29% בשנת 1995, ל- 18% בלבד במאי
1999.
2. רמת הסחירות הנמוכה של איגרות החוב הפרטיות: איגרות החוב הפרטיות מאופיינות ברמת
סחירות נמוכה, הן ביחס לאיגרות החוב הממשלתיות והן ביחס למניות. מחזורי המסחר
הממוצעים היומיים באיגרות החוב הפרטיות נעו ב- 5 השנים האחרונות בין 3 ל- 4 מיליוני שקלים
בלבד. זאת, לעומת מחזור יומי ממוצע באג"ח ממשלתיות 61 מיליוני ש"ח ב- 1995 ו- 194 מיליונים
ב- 1995.
עוד הסבירו במחלקה המוניטרית, כי מבנה ההחזקות הריכוזי באיגרות החוב הפרטיות ורמת
הסחירות הנמוכה, משקפים ביקוש נמוך של הציבור - ישירות או באמצעות קרנות נאמנות -
הגורם לעליית תשואות אג"ח אלה. נראה, כי הגורם המרכזי לביקוש הנמוך נעוץ באפליית המס
הקיימת בין אג"ח פרטיות - הריביות עליהן חייבות במס בשיעור 35% - לבין אפיקי חיסכון
אחרים, כמו תוכניות חיסכון, קופות גמל וקרנות פנסיה - הפטורות ממס. יתר על כן, קופות הגמל
- המחזיק העיקרי באיגרות החוב הפרטיות - נוטות שלא לסחור בהן אלא להחזיקן עד לפדיונן -
הן משום שהקופות משקיעות, מטבען, לטווח ארוך והן בגלל בעיית הסחירות בשוק זה. גם
הצבירה השלילית בקופות הגמל בשנים האחרונות וגם תקנות ההשקעה שלהן - המפלות לטובה
אג"ח ממשלתיות - תורמת לסחירות הנמוכה בשוק איגרות החוב הפרטיות.