ממצאי העבודה מצביעים כי רפורמת עושי השוק של משרד האוצר בשנת 2006 הצליחה להעלות את רמת הפעילות בשוק המשני של האג"ח הממשלתיות השקליות. עם זאת, עלות הנזילות לא קטנה ועומק השוק לא גדל בעקבות הרפורמה.
בעבודה מוצעות שתי סיבות להצלחה החלקית של הרפורמה בתחום הנזילות: האחת – המירווח המקסימלי במערכת ה[MTS [1 (פלטפורמת המסחר המיועדת לעושי השוק הראשיים בלבד) גבוה מדי; השנייה – פעילות עושי השוק בבורסה אינה תומכת בהספקת נזילות לשוק.
מדדי הנזילות, ששימשו בעבודה לבדיקת השפעת הרפורמה על מצב הנזילות, מאפשרים כיום לעקוב אחר מצב הנזילות בשווקים באופן שוטף, ומהווים אינדיקציה נוספת להתפתחויות הפיננסיות בישראל.
מחקר שערך ינון גמרסני מחטיבת המחקר של בנק ישראל בוחן את ההשפעה של רפורמת עושי השוק שיושמה על ידי משרד האוצר בשנת 2006 על רמת הנזילות בשוק המשני של שוק האג"ח הממשלתיות השקליות. זאת על ידי חישוב קבוצה רחבה של מדדי נזילות שונים המאפשרים יחדיו להצביע על התפתחות הנזילות בנכסים פיננסיים. מדדים אלו מחושבים על בסיס נתונים תוך-יומיים, ומתחלקים לשלושה ממדים: היקף הפעילות – מיוצג באמצעות מדד מהירות המחזור ומדד תדירות המסחר; עלות הנזילות – מיוצג באמצעות מדד מירווח ה-Bid-Ask ומדד ה-CRT (עלות עסקה סיבובית); ועומק השוק – מיוצג באמצעות מדד ה-Price Impact, מדד הכמות המצוטטת ומדד גודל העסקה. כמו כן נאמדת בעבודה תנודתיות התשואות במהלך יום המסחר.
רפורמת עושי השוק כללה השקת פלטפורמת מכרזים חדשה, מינוי עושי שוק ראשיים (עש"ר) – מקומיים וזרים, והשקת מערכת מסחר בלעדית לעש"ר (מערכת ה-MTS). מטרתה המרכזית של הרפורמה הייתה הקטנת עלויות גיוס החוב לממשלה וזאת באמצעות הגדלת הנזילות בשוק המשני, הגברת השקיפות, פיתוח השוק וכניסת זרים.
העבודה אמדה את השפעת הרפורמה, המיוצגת במשוואות באמצעות מחזורי המסחר במערכת ה-MTS כמשתנה מסביר, על כל אחד ממדדי הנזילות השונים. זאת, תוך התמודדות עם השינויים בסביבה הכלכלית שהתחוללו במהלך תקופת המדגם – לפני ואחרי הרפורמה.
סיכום תוצאות האמידה מעלה כי הרפורמה אמנם הגבירה את רמת הפעילות בשוק, אולם היא לא הצליחה להקטין את עלות הנזילות ולהגדיל את עומק השוק, לכן לא ניתן לומר כי רמת הנזילות השתפרה בעקבות הרפורמה. בעבודה מוצעות שתי סיבות אפשריות לכך:
האחת - המירווח שנקבע על ידי משרד האוצר בין מחיר הקניה למחיר המכירה כמירווח מינימאלי לכל עש"ר הפועל במערכת ה-MTS גבוה באופן משמעותי ביחס למירווח הקיים בפועל במערכת המסחר של הבורסה; כתוצאה מכך לא משתלם לצרכני הנזילות בשוק המשני לקשור עסקאות מול עש"ר.
השנייה - ברוב העסקות (50 עד 70 אחוזים בתקופת המדגם) שבהן עושי השוק היו אחד משני צדדי העסקה (אם כקונים או אם כמוכרים) הם אלה שיזמו את העסקה, כלומר צרכו נזילות, ובדרך זו הם לא תרמו לשיפור רמת הנזילות. זאת כאשר תפקידו של עושה השוק הוא דווקא לספק נזילות (כך ששיעור העסקות בהן הוא יוזם העסקה צריך להיות נמוך באופן משמעותי מ-50 אחוז).
[1] המערכת מופעלת על ידי חברת MTS המתפעלת מספר מערכות דומות במדינות שונות באירופה.
